Estudo da WHG mostra que Ibovespa está mais caro do que parece

Um estudo desenvolvido pela Wealth High Governance (WHG), instituição financeira de private independence, aponta que o Ibovespa, principal índice da Bolsa de Valores brasileira, a B3, está mais caro do que importantes índices dos mercados internacionais, como o S&P 500, quando não são contabilizadas as ações dos setores de commodities e bancos.

A pesquisa, assinada por Daniel Gewehr e Andrew Reider, gestor e diretor de investimentos da WHG, respectivamente, afirma que a Bolsa está sendo negociada a 8,3x P/L (relação entre preço e lucro), nível mais baixo desde março de 2020, início das medidas de restrição decorrentes da pandemia de covid-19 no Brasil.

A diferença entre aquele momento e o atual período do Ibovespa é que, agora, o lucro projetado para os próximos 12 meses é 60% maior do que em março do ano passado, mostra a WHG. No entanto, a instituição destaca que, para 2022 e 2023, as estimativas para o lucro com a Bolsa brasileira caem.

Setores do Ibovespa

Na ponta positiva da conta, o estudo mostra que o lucro do Ibovespa cresceu de 5.361 pontos em 2019 para 14.714 pontos até o fim de 2021, "um crescimento muito forte", ressaltam os especialistas. Este aumento nas estimativas, inclusive, é maior do que as projeções para os Estados Unidos, China e Europa.

"Por outro lado, commodities ganharam muita relevância nessa conta, passando a representar 67% do lucro projetado em 2021, enquanto respondem por 33% do peso do índice", destaca o estudo. O setor de produtos responde sozinho por 47,2% do lucro esperado para o Ibovespa em 2021. Já o segmento de energia, completando as ações ligadas à commodities, responde por 19,4% do lucro estimado.

De acordo com a WHG, o maior problema sob a ótica de tais perspectivas que é a "forte subida dos lucros é embasada em setores cíclicos, o que reduz a perenidade desse crescimento". Com a queda nos preços das commodities, especialmente o minério de ferro, que enfrenta um ciclo de baixas acentuadas, a estimativa da instituição é que o lucro das empresas da categoria caíam 18% e 17% em 2022 e 2023, na sequência.

Dessa forma, o estudo projeta uma queda entre 5,8% e 4,3% para o lucro do Ibovespa nos próximos dois anos. Para os especialistas, as chances de que os setores não-commodities cresça o suficiente para evitar as projeções de baixa são mínimas. "Com um cenário macro mais desafiador (PIB próximo de 1% e Selic próxima a 9%), nos parece que existe mais risco baixista para as estimativas", afirma o relatório.

A pesquisa da WHG aborda também o desempenho do setor financeiro, que é negociado a múltiplos baixos (10,1x P/L). Entretanto, a instituição afirma que os investidores temem que o crescimento dos grandes bancos não se mantenha no patamar de duplo digito após a normalização do ciclo de crédito.

Outros dilemas estruturais do setor também são apontados no estudo: a competição de fintechs e o interesse da maior competição pelos órgãos reguladores devem contribuir para uma menor valorização dos grandes nomes da categoria.

Por fim, a WHG engloba os outros setores da Bolsa, como consumo, tecnologia e saúde, em uma única categoria. De acordo com o estudo, esta categoria está negociando a 26,2x P/L, "que é um nível muito alto considerando o custo do capital brasileira".

O relatório aponta que, com exceção de tecnologia e indústria, os outros nove setores analisados estão sendo negociados abaixo do histórico. No entanto, destes nove, cinco são negociados acima de 20x P/L, o que os especialistas consideram uma "medida elevada para um País cuja taxa livre de risco de 10 anos está em 11%".

Brasil e outros mercados

Em comparação ao atual ciclo do mercado, apesar do valuation barato de 8,3x P/L da Bolsa brasileira, as perspectivas ruins para o crescimento de lucro nos próximos anos prejudica a comparação do PEG (métrica que analisa a relação entre o P/L e o crescimento do lucro por ação) em relação a outros mercados emergentes.

A pesquisa explica que, excluindo commodities e bancos, as outras empresas do Ibovespa negociam com um múltiplo P/L acima do S&P 500. O índice de Nova York tem uma estimativa de crescimento de lucro de 10% para 2023, o que leva a um PEG de 2,1x.

Outro ponto levantado pela WHG é que, embora as companhias tenham passado por um período de correção recente, as empresas de qualidade brasileiras também continuam caras comparadas aos outros países.

Essas companhias, consolidadas em seus setores, são negociadas a 30x P/L para um período de dois anos à frente, o que os especialistas afirmam ser um valuantion, aproximadamente, 20% maior que as maiores companhias de tecnologia do mundo, com menor custo de capital e retorno sobre o capital investido (ROIC) melhor.

Segundo o relatório, considerando o prêmio de risco de se investir em ações, uma empresa que negocia acima de 20x P/L no Brasil teria que crescer mais de 10% ad eternum (sem limite de tempo, na tradução) para justificar seu valuation nesse nível de taxa de juros.

Ainda na última carta da WHG para os investidores, divulgada em agosto, a empresa afirma que um portfólio com maior alocação em instrumentos de renda fixa local, somado à renda variável internacional, traz uma melhor relação risco-retorno em tempos incertos. Assim, com os atuais números e perspectivas para as empresas dos diferentes setores da Bolsa, a instituição mantem uma posição neutra quanto às ações brasileiras.