Valor da Firma

O que é valor da firma?

O valor da firma, ou enterprise value em inglês, é o quanto vale uma empresa.

Ele é um conceito mais abrangente que a capitalização de mercado, calculada quando se multiplica o preço de uma ação pela quantidade de ações de uma empresa, pois contempla também todas as suas dívidas, além de quaisquer recursos em caixa.

O valor da firma é obtido a partir da seguinte equação:

VF = CM + DT – C

Onde:

• VF = valor da firma
• CM = capitalização de mercado
• DT = dívida total
• C = caixa e equivalentes

Assim, o VF costuma ser a principal referência para as negociações de fusões e aquisições. É a partir dele que são calculados os múltiplos que avaliam se uma empresa está cara ou barata em relação aos seus concorrentes.

Qual a importância do valor da firma na análise financeira de uma empresa?

Ele é extremamente importante para os setores intensivos em capital, como a exploração de petróleo e gás, onde altos índices de endividamento são praxe.

Dito isso, nos anos em que o preço do petróleo está mais baixo, a única forma do valor da firma não ser reduzido é por meio da desalavancagem:

• Reduzindo-se o nível dos investimentos ou;
• Vendendo ativos.

O problema é que ambos reduzem a capacidade de crescimento da empresa no futuro.

Assim, enquanto indicadores da análise fundamentalista, como o Preço/Lucro (P/L) por exemplo, captam a dinâmica dos preços do petróleo na sua capitalização de mercado, o valor da firma indica a sustentabilidade da empresa nos anos seguintes.

Isso explica o motivo de muitos investidores tomarem más decisões quando avaliam a empresa apenas pelo critério de preço.

Como a regulamentação afeta o valor da firma?

O setor de saneamento pode servir de exemplo. Ao contrário das demais áreas de infraestrutura, que contam com regulamentação federal, no saneamento, as regras são estipuladas pelos municípios.

Isso traz 2 limitações para as empresas de capital privado:

1. Elas encontram poucas cidades grandes o suficiente para obterem escala;
2. As concessões ficam expostas à ingerência política, dado que quem regula o setor é indicado pelo próprio governo local.

Pela similaridade de operação, o setor de saneamento costuma ser comparado com o de energia elétrica. Ambos utilizam o conceito de “base de ativos regulatórios” (RAB, em inglês), que adota uma contabilidade própria na avaliação dos ativos de uma concessão.

Olhando-se para os números, é muito comum encontrar:

• VF/RAB (saneamento): entre 0,6 vez e 0,9 vez;
• VF/RAB (energia elétrica): entre 1,2 vez e 2 vezes.

O que eles mostram é que, com as regras atuais, as empresas de saneamento valem menos que 1; ou seja, valem menos que a soma de todos os seus ativos.

O que o valor da firma diz sobre oportunidades na bolsa de valores?

Um dos indicadores mais utilizados para se avaliar uma oportunidade de compra é o VF/ EBITDA. Ele nada mais é do que o valor da firma, quando comparado ao seu desempenho operacional.

Quando a empresa norte-americana de aviação Boeing fez uma oferta pela Embraer, a empresa passou a ter um múltiplo VF/ EBITDA de 6,9 vezes, enquanto a média do setor aeroespacial era de 11 vezes.

O que essa diferença dizia era que, caso a compra fosse concretizada, o valor da Embraer se aproximaria desse múltiplo de 11, levando a empresa a ser avaliada em até R$ 29,9 bilhões. Ao se excluir o seu endividamento, de R$ 2,2 bilhões, sua capitalização de mercado seria então de R$ 27,7 bilhões.

Qualquer investidor que estivesse atento a esse fato teria percebido que o potencial de ganho era exatamente o valor da empresa na bolsa no momento do anúncio da compra (R$ 14,4 bilhões) e a capitalização de mercado prevista.

Dividindo-a pela quantidade de ações da empresa, chegava-se ao preço-alvo da ação.