O que é Direito de Não Diluição?

Direito de Não Diluição é o direito que um acionista tem de manter a proporção de sua participação no capital social da empresa, caso sejam realizadas operações financeiras que possam diluir essa participação. É assegurado por diferentes meios, inclusive pela legislação.


Entendendo o Direito de Não Diluição

Quando um investidor torna-se acionista de uma empresa durante sua oferta pública inicial, ele ganha um status preferencial. Esse status pode lhe trazer uma variedade de benefícios, os quais não serão disponibilizados aos acionistas que adquirirem papéis posteriormente no mercado secundário.

Uma das vantagens do status preferencial é assegurar que a proporção da participação do acionista no capital social não será reduzida, mesmo que a empresa venha a realizar novas rodadas de captação de recursos com a emissão de mais ações.

Imagine, por exemplo, que a empresa fictícia ABC Logística fez seu IPO emitindo 10 milhões de ações, e Pedro, um grande investidor, adquiriu na oferta 1 milhão desses papéis. Isso significa que Pedro tem 10% de participação no capital social da ABC Logística. Em seu acordo de acionista, está presente a cláusula de não diluição.

Então, algum tempo depois, a empresa decide realizar uma nova emissão de mais 10 milhões de ações. Nesse caso, com 1 milhão de ações, Pedro passará a ter apenas 5% de participação no capital social; dizemos que sua participação será diluída.  

Porém, como ele é um investidor que adquiriu sua participação no IPO, ele tem aquele status preferencial, e conta com algumas proteções para evitar que a diluição aconteça.

Como o Direito de Não Diluição é garantido na prática?

O direito de não diluição é assegurado por diferentes meios. Um deles é a legislação.

Por exemplo, segundo a Lei das S.A., artigo 170, §1º, mesmo que os acionistas antigos tenham direito de preferência na subscrição de ações em novas emissões, isso não permite que a empresa faça a diluição injustificada de sua participação. No entanto, a lei não determina o que seria uma diluição justificada ou injustificada.

Outro meio para assegurar esse direito é pela inclusão de uma cláusula específica no Acordo de Acionistas, conhecida como cláusula de não diluição. Existem dois modelos principais de cláusulas de não diluição: full ratchet clause ou broad based weighted average clause. Esses termos são usados em inglês, mesmo em empresas brasileiras.

Uma cláusula full ratched garante que a diluição será zero, isto é, que o investidor poderá manter sua porcentagem de participação original sem qualquer alteração. Ela obriga a empresa que emitir mais ações a entregar uma parte delas de graça ao acionista que teria sua participação diluída, para que isso não aconteça.

Imagine, por exemplo, que a ABC Logística vai emitir mais 10 milhões de ações, levando o total a 20 milhões e reduzindo a participação de Pedro para 5%. Se ele tiver uma cláusula full ratched em seu acordo de acionista, a ABC precisará entregar de graça para ele 1 milhão das novas ações. Assim, Pedro terá 2 milhões de ações e continuará com participação de 10% na empresa.

Enquanto isso, uma cláusula broad based weighted average não garante que a diluição será zero, mas protege o acionista evitando o barateamento das ações nas rodadas futuras de captação. Assim, é menos provável que novos investidores possam comprar uma quantidade muito grande de ações e diluir a participação de quem já é acionista.

Imagine, por exemplo, que Pedro pagou R$ 10,00 por cada ação; portanto, investiu R$ 10 milhões para garantir uma participação de 10% na ABC Logística. 

Se, na próxima emissão, as ações custarem R$ 4,00, considerando que o total de ações passa a ser 20 milhões, para garantir os mesmos 10% de participação na empresa, um novo acionista só precisaria desembolsar R$ 8 milhões. Ou seja, ele vai investir menos do que Pedro, que entrou primeiro, mas está tendo sua participação diluída. 

Com a cláusula broad based weighted average, o preço das ações na nova emissão não poderá ser barateado. Portanto, se um novo acionista quiser ter 10% de participação, vai precisar investir R$ 20 milhões. Isso significa que provavelmente não haverá tanta demanda por ações; o volume da nova emissão vai ser menor e, então, a diluição da participação de Pedro também fica mais limitada.

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